商業房地產投資者如今正是風光無限。隨著互聯網繁榮期的結束，房産市場也跌入穀底。現在市場又開始上揚。紐約房地產調研公司Real Capital Analytics的資料顯示，單2004年一年，公寓建築的價格就上漲了26%，工業廠房上升21%，零售房產上升14%，辦公大樓的增幅則為6%。
而且市場並未呈現疲軟跡象。世邦魏理仕（CB Richard Ellis）首席經濟學家斯蒂文·鄧恩（Steven Dunn）指出，“我們沒有看到任何減弱的勢頭。不僅房地產銷售繼續火爆，租賃市場也毫不遜色。”世邦魏理仕是洛杉磯一家大型商業房地產服務公司。
但並非人人都如此信心百倍。在過去幾個月中，許多大型機構與私人投資者大量拋售手中持有的商業房地產。規模達1860億美元的加州公務員養老基金（Calpers）等投資者正利用泡沫市場的機會大肆投資，將房產收入悉數用於買進價格更低的房產或其他資產。
費城的魯賓斯坦房產公司（Rubenstein Company）預計房產價格會下跌，因此開始從房產市場撤出資金。該公司去年以10億美元的價格幾乎將其名下的辦公大樓全部出售。首席執行官大衛·魯賓斯坦（David Rubenstein）說，“我們認為市場不會有很大起色，相反有可能急劇走弱。”
有賣家出手當然就有買家接盤，其他投資者正積極跟進買下這些房產，售價也常常創下新高。但大家一致認為住宅市場已經過熱，有人開始懷疑商業房產是否也會遭受同樣的命運。除將大量財力投資於房產的個人與機構投資者外，越來越多的公司也利用值錢的房產來獲得廉價的融資。對他們而言，這個問題的答案至關重要。
資金大量入市
商業房產市場復蘇主要基於以下幾點原因。其中最顯而易見的是，企業隨著經濟迅猛發展再度成長壯大。擴大經營規模和聘用新員工需要佔用更多的空間。但房產價格比經濟本身恢復的速度更快。事實上，房產價格雖然迅速反彈，租賃價格卻依然未見起色：目前的平均租金是每英尺15.42美元，低於2000年的28.92美元。另外，新投資資本的大量湧入也是復蘇的驅動因素。其中有一些資本來自個人投資者，他們期待投資房地產能帶來比債券和股票更高的回報，所以將大量資金用於購買房地產投資信託（REIT）和共用權益（TIC）等投資工具。
更多的投資是來自機構投資者。網路泡沫破滅造成的慘重損失使他們心有餘悸，房產投資帶來的穩定現金流則讓他們心動不已，他們對商業房產生出濃厚的興趣。管理3400億美元資產的國家金融服務公司美國教師保險及年金協會（TIAA-CREF）就是其中一員。該公司董事總經理兼房地產部負責人湯姆·加布特（Tom Garbutt）說，“這種資產類別是對我們投資組合一個很好的補充。它使我們的投資組合更加多樣化，為公司帶來流動現金流，同時還具有增值潛力。”美國教師保險及年金協會目前擁有價值140億美元的房地產。
優質房產價格上漲為業主帶來了豐厚的利益。事實上，現在越來越多的企業將自己名下的房產用作融資工具，通過售後回租將房產出售給投資人，再以租賃方式將房產租回一段時間。由於房產價格很高但租金完全在承受範圍內，售後回租在許多人眼裏與發行債券一樣具有吸引力。有些交易涉及的金額相當龐大。美洲銀行去年為它旗下的多數分行達成7700億美元的回租交易。麥當勞（一直是房產所有者）也達成一項3400億美元的同類交易。這些企業將回租收入用於各種用途，譬如改善資產負債表或進行並購活動。
商業房產市場繁榮依舊
目前的高位房價能夠持續多久？有人認為不會持續太長時間。投資銀行雷曼兄弟（Lehman Brothers）研究房地產信託投資的分析師大衛·哈裏斯（David Harris）說，“現在的房產市場有過熱的現象。”他認為競購商業房產的狂熱應該會有所收斂，特別是未來利率上揚可能會減少商業房產的吸引力。
房產收益下降是令人擔憂的另一個問題。這種收益又稱為資產化率，它在過去三年中已降至歷史最低水平。雖然收益下降是房價上漲的必然結果（資產化率即房產帶來的年收入與買入價格的比率），但也表明營業收入的增加速度與房價的上漲速度並不相稱。以現金流為重的投資者可能因此減少對房地產的興趣。
然而，我們仍有充分的理由相信目前的商業房產市場其實非常繁榮。基本面的指標都在日益好轉。譬如，大城市的辦公樓空置率從2004年一季度的16.8%下降至目前的15.4%。鄧恩以三藩市為例，指出當地的市場已明顯走強：辦公樓空置率八個季度保持下跌，從23%跌至目前的15%。
入住率提高就意味著收入增加。沃頓房地產學教授彼德·林內曼（Peter Linneman）說，“人們常常忘記收入的增加速度要高於入住率的提高速度，因為在入住率提高後，你就可以抬高租金，並依靠泊車和健康會所等服務獲得更多的輔助收入。我認為今年商業房產的收益不錯，而明年也很樂觀。”
除此以外，市場並沒有出現建築過熱的跡象。“上世紀八十年代末，建築行業過熱，這在衰退時期無疑是雪上加霜。”沃頓商學院的另一位房地產教授約瑟夫·喬科（Joseph Gyourko）指出，“但在上一次房產降溫前建築並未過熱”，開發商的施工規劃似乎也未見過多。原因之一是銀行發放貸款的標準更加嚴格，開發商要貸款必須出示房產已全部出租的證明。另外，鋼筋混凝土價格的急速上揚（是中國的大量建築需求的一個後果）致使新施工項目的成本上漲，結果自然是需求增加而供應有限，也就是說房產價格仍有進一步上揚的空間。
許多專家認為，投資者最終會把商業房產與其他投資形式作比較。商業房產是僅次於股票和債券的投資方式。林內曼稱，“資本資產定價模式（CAPM）等風險定價模式的分析結果表明，將各種投資工具產生的現金流和風險內涵相比，房地產價格仍有15%至35%的上升空間。換言之，投資房地產不僅比投資債券和股票的收益高，而且更加安全。”
原因很簡單：將商業房產出租給標準普爾500指數所包括的500家公司。當某家公司出現現金短缺時，它一般是先支付租金，再分配紅利和償還債務。林內曼說，“房地產的風險內涵與債券比較接近，但它卻可以象股票一樣交易。”
這種較為誘人的收入正是機構投資者不會從商業房產市場抽身而退的主要原因。即使資本化率繼續下跌，該趨勢恐怕也不會改變。機構投資者一般以現金交易，所以他們可以接受更低的資本化率：由於無須支付利息，其有效收益會高過其他杠杆投資形式。加布特稱，美國教師保險及年金協會不打算減少對房地產的投資。“我們玩的不是短期遊戲。我們的問題是‘怎樣投資對出資人有益？’答案是堅持投資方式多樣化，並積極投身於各種投資市場。”
利率升降對房產市場有何種影響？利率抬高會造成貸款成本增加，進而打擊房地產市場，但目前利率仍然保持在歷史最低水平。聯邦儲備局已表示將以每季度0.25個百分點的速度逐步加息，但這可能還不足以阻擋購買者的熱情。加布特指出，“十年期國債的利率一年內上漲200個基本點，才會對房地產價格產生一定的影響。但別忘記利率突然大幅上揚也會牽連到其他資產類別。”
買房需三思而行
儘管商業房產市場沒有過熱，但某些房產的價格仍然被抬得過高。尤其值得注意的是，投機行為導致出租公寓和產權分售公寓的價格高得離譜。林內曼說，“有人想到公寓帶來的財源就會失去理智。即使看到一幢大樓的空置率高達45%<SPAN lang=ZH-TW style="FONT-SIZE: 10pt; FONT-FAMILY: PMin
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