為什麼受困企業打價格戰會帶來更糟糕的結局？

隨著陷入財務困境的公司打破“競爭平衡”，專注於生存下去，它們的公司債務泡沫可能會破裂，並給整個行業帶來痛苦。

在許多行業，主要供應商通常會堅持一種隱含的價格共識，將價格保持在合理範圍內，以避免可能導致競爭到底的殘酷價格戰。這種默契的共謀促進了健康競爭的環境，確保了市場力量之間的平衡。然而，當該行業面臨財務困境時，這種共謀就會崩潰，引發一系列痛苦。

沃頓商學院金融學教授竇偉（Winston Wei Dou，音譯）在一篇題為《困境競爭帶來的回饋和傳染》（Feedback and Contagion Through Distressed Competition）的新論文中追蹤了在這種情況下表現出來的“財務困境和競爭之間的危險螺旋”。

論文合著者還有麻省理工學院金融學教授陳慧（音譯）、香港大學金融學教授郭宏業（音譯）和香港科技大學金融學專家嚴吉（音譯）。郭從沃頓商學院獲得博士學位。

財務困境與企業債務偏好

論文指出，陷入財務困境的公司往往更激進地進行價格戰，進而反過來又降低了利潤率，使公司陷入更深困境，並對行業內其他公司產生不利影響。後者會被迫採取掠奪性策略和自我保護措施。那些為了追求產能擴張和收入增長而承擔過多債務的公司最終會對整個行業的整體財務穩定構成重大威脅。

作者使用一個模型來捕捉這些“回饋和傳染效應”。該模型利用長期可違約債務的變化作為“痛苦衝擊”的指標，並分析其如何影響企業財務健康。研究表示，“雖然真正讓企業感到痛苦的是長期債務，因其會導致債務積壓；但是，與短期債務相關的展期風險和債務契約帶來的潛在威脅可能會進一步加劇公司的財務困境，加劇他們面臨的挑戰。”

竇教授表示，當一家公司出現債務拖欠或收益不足時，債權人可能會標記他們違約的行為，這會引起公司股東或高管的擔憂，即他們可能會失去對債務的控制權。在這種情況下，該公司將會改變其競爭行為，“會變得更加短視。因為長遠的未來對他們來說意義不大。他們首先需要生存。”

企業競爭行為如何轉變

企業通常採用戰術競爭的組合，其特點是長期和積極的方法。戰術競爭需要對市場變化作出動態反應。研究模型顯示了戰術競爭和財務困境威脅之間的相互作用如何產生“困境競爭機制”（distressed competition mechanism）。

論文指出，該機制的運作方式是“當企業陷入財務困境時，它們往往會更激進地競爭”。但是，競爭加劇反過來“降低了該行業所有公司的利潤率，使一些公司進一步陷入困境”。

“長期的未來對陷入財務困境的公司來說意義不大。他們首先需要的是生存下去。”— 竇偉

研究展示了一家公司的財務困境如何引發一系列具有全行業影響的結果：當公司面臨更大的財務困境時，他們也會面臨更高的違約風險。這些公司表現出更大的不耐心，更注重短期結果。因此，他們也發現，維持那種防止惡性價格戰的默契共謀或“競爭平衡”越來越難。這是因為他們忽視了未來對手報復的可能性。

後果是，這些公司被迫退出行業內的隱性價格共謀，並強化其激進的競爭行為，導致利潤率下降。而反過來，利潤率下降會迫使公司進一步陷入財務困境，這就是整個回饋回路。

壓力迴圈如何作用

論文表示，這種模式意味著“競爭困境回饋回路”和一種新形式的財務問題傳染。這種迴圈是這樣發生的：當公司面臨財務困境時，由於失敗或控制權轉讓的風險增加，現金流在下降。這削弱了他們維持行業內默契共謀或保持“競爭平衡”的能力。

在開始惡性競爭的價格戰之後，企業的盈利能力下降，進一步侵蝕了公司的現金流，加劇了公司的財務困境，並使其陷入更深的危機。回饋回路放大了這種惡性競爭對公司整體財務狀況的不利影響。

提高債務杠杆（債務相對於股本的比例）的動機下降，也解釋了所謂的“盈利杠杆之謎”（profitability-leverage puzzle）。本次研究通過對傳統的資本結構理論進行修正回答了這一難題。

傳統的資本架構理論認為盈利能力較高的公司有更大的興趣提升債務杠杆。但是，本次研究卻表明，由於較少進行價格戰，能維持隱性價格共謀或保持“競爭平衡”的能力更強的企業往往表現出更高的盈利能力。然而，這些公司卻往往具有較低的杠杆率。這或許可以歸因於存在更強的“競爭困境回饋回路”，這削弱了他們提高債務杠杆率的動機。

共謀還是不共謀

竇教授指出，在具有高左尾風險（high left-tail risk）的行業，企業之間維持隱性共謀的能力會降低。這意味著這個行業的不確定性很高，很可能一夜之間就被新進者顛覆。企業倒閉或者現金流下滑的可能性很大。例如，隨著一種改變遊戲規則的替代品的出現，如新的搜索引擎，科技公司的命運可能會迅速轉變。該行業的不可預測性破壞了主要參與者之間持續默契共謀所需的穩定性。“排名前兩位的公司甚至會被動共謀串通，因為誰知道呢，也許明天他們兩都會被一個新的闖入者所取代。”

但在奢侈品等其他行業，“這些公司已經存在了一百年或更久”，竇教授指出，在這個行業，隱性價格共謀是可持續的，因為這個行業具有保持隱性共謀或競爭平衡所需的穩定性。這些公司在增加債務時也往往“非常謹慎”，這源於他們認識到競爭困境回饋回路會更強。