如何正确地进行一场并购？

沃顿商学院的艾米丽▪费德曼（Emilie Feldman）表示，如果公司明智地选择并购目标，避免夸大对协同效应的期望，并正确管理企业文化动态，他们就可以正确地进行并购。

随着企业探索在其行业中进行整合，以如今这个高利率和对经济衰退的担忧等充满挑战的时代生存或繁荣，并购（M&As）的热潮又回来了。例如，最近好莱坞编剧和制片人之间的僵局引发了大量关于并购的讨论。同时，一个熟悉的主题又回来了：为什么许多并购失败了，如何并购才能真正有收益？

今年上半年的并购交易流量是自2020年同期以来的最低水平。沃顿商学院管理学教授艾米丽▪费德曼（Emilie Feldman）表示，在当前的环境下，并购交易的融资很困难，利率高，股价低迷，公司的现金充裕程度远低于疫情结束时。她在最近一期在SiriusXM播出的《沃顿每日商业评论》广播节目中分享了她对并购失败原因的见解。

以下是编辑过的谈话摘录。

为什么并购难以实现营收协同效应

区分并购过程的两个阶段很重要。第一阶段是目标选择和决策。第二阶段是实施和执行。

伴随并购而来的高失败率可能与这两个阶段有关。在目标选择方面，很多时候公司在哪些目标是最适合的并购方面做出了糟糕的决定。并购也因尽职调查流程执行不力、高估了协同效应和超额估值而失败，尤其是在高估协同效应的情况下。而加剧这些挑战的是，我们还必须进行合并后的整合，你会看到文化冲突的挑战，将两个组织聚集在一起，使它们协同工作，留住人才，合并领导团队，以及他们如何融合，等等。

重要的是要将并购交易过程分解为各个组成部分，因为这些阶段中的每一个都以独特的方式导致了伴随并购而来的失败。

“很多时候，当公司在业务运营中表现不佳时，他们往往会将并购视为绝望之举，理由是如果我们买下这家公司，它会解决我们的问题，奇迹会发生，每个人都会感到高兴。”— 埃米莉·费尔德曼

区分成本协同和收入协同

我将对于成本协同效应和收入协同效应这两者进行区分。当我们考虑成本协同效应时，我们谈论的是从整合、甚至裁员中获得的效率。还有收入协同效应，这可能来自于进入新市场、获得新客户以及与目标公司一起建立新的产品服务线。这些收益是关于提高利润而非降低成本。

就预期而言，问题在于收入协同效应，而不是成本协同效应。一项研究得出结论，平均而言，成本协同效应的实现率在60%到90%之间。但收入协同效应的实现率在15%到30%之间。

实现成本协同效应更简单——提高效率，进行整合。因此，当公司试图在并购中追求成本协同效应时，往往会更成功。

但收入协同效应是一个完全不同的蜡球，因为你必须让人们一起工作，你必须了解你可能没有接触过的地区、市场或客户群。因此，实现收入协同效应的工作量和挑战往往要大得多。

并购交易过程的各个阶段与收购公司的短期和长期业绩之间存在着有趣的联系。平均而言，至少在宣布并购交易后的短期内，被收购公司的股价会受到一个较小的负面影响。我认为这反映了故事中目标选择部分是否成功。如果从长期业绩来看，收购方继续表现不佳的交易是那些执行挑战开始变得更加明显的交易。

避免扭曲尽职调查流程

在并购交易中，尽职调查的两个方面对公司来说具有挑战性。

有一个问题是，很多时候公司都会想要他们要的答案——这是一个很好的目标，而且很适合他们的组织。他们使尽职调查过程得出他们所寻求的答案。这几乎就像是一个向后看的过程。

另一个挑战是，公司往往不会利用尽职调查来提前规划合并后的整合。是的，他们的确会检查目标公司关于其财务和运营的说法是否属实。但他们并没有进一步思考：我们将如何整合目标公司？从企业文化的角度来看，这个并购合适吗？它的领导团队会与我们的领导团队顺利合作吗？我们能留住这个组织的人才吗？如果能，如何留住？因此，当开始执行这笔交易的时候，他们会遇到许多一开始甚至都没有考虑过的问题。

什么是并购？

并购是指两个或多个企业合并所有权和运营的交易。通过这样的交易，企业的目标是实现以下这些好处中的任何一个：运营中的规模经济，例如与供应商的更大购买力或贸易渠道中的定价优势；裁剪重复资产、管理费用和剩余劳动力；进入新市场或产品细分市场；最重要的是，由此产生的企业价值或股票估值的增加。并购交易通常必须满足监管要求，比如旨在防止市场力量集中和不公平贸易优势，并保护客户和少数股东的权益。

深入挖掘和理解文化契合

有一个巨大的误解，我想马上揭穿。很多时候，当你在并购中提到“文化”或“文化冲突”时人们会说，“我们都穿着牛仔裤上班，周五工作结束时一起喝啤酒”，然后他们会说：“我们的文化是一样的，所以当我们进行并购时，一切都会好起来。”但这是一种完全错误的文化观。

我想更多地指出“我们如何做事”的概念。我们在组织内做事情的流程是什么？两家企业在这些流程、目标和做事方式方面是否兼容？想想一家在报告结构上有垂直层级的公司：你有一个老板，他们有一个经理，经理上面有一个主管，等等。除非你遵循汇报的工作方式，否则你无法在这个结构内完成任何事情。

相比之下，如果另外一家公司有相对扁平的组织结构，没有太多的层次，决策以更快的方式做出，而且有更多的协作。这两家公司都可能在周五下班后喝啤酒，穿牛仔裤。但就如何完成工作和决策而言，会有很多冲突。

这还有很多其他的表现方式。想想薪酬，或者资金和资源分配过程。因此，当两家公司说他们有类似的工作态度或类似的事情时，可能是欺骗性的。企业文化远不止于此，企业文化更多地与运营流程和日常工作方式有关。

提前计划留住人才

在并购交易中，人才保留是一个巨大的问题。如果你试图通过进入一个新的产品市场或新的地理区域来实现收入协同效应，而目标公司之前可以进入这个市场或地区，而你作为收购方却没有。你真的需要目标公司的人才才能有效地执行这一战略。这就是公司在并购后经常发现自己陷入困境的地方。

如果你需要人才来实现协同效应，但你没有制定留住人才的计划，或者如果每个人都因为无法在不同的组织环境中发挥作用而出走，那么在留住人才方面，你会遇到很多麻烦。事实上，这是一个公司在完成并购时往往表现不佳的领域。

“人才保留是一个公司在完成并购时表现非常糟糕的领域。”— 埃米莉·费德曼

监管合规方面的口号

我们现在处于一个更加严格的反垄断环境中；这是企业需要注意的一个重要因素。例如：这笔交易一开始会被监管机构阻止吗？如果他们真的允许通过，会有相关的条件吗？我们是否必须剥离或摆脱某些业务才能被允许合并通过？这意味着并购交易可能需要一整套其他交易，而你可能一开始就没有想过。因此，反垄断监管是影响并购交易的一个关键因素。

在当今环境下正确进行并购

当前的金融环境与两年前完全不同。利率显然要高得多。这使得融资更加昂贵。股票价格比过去更加低迷。这使得股票作为并购融资工具的吸引力降低。最重要的是，公司现在账面上的平均现金比疫情结束时少得多；公司积累了巨额现金余额，因为它们在疫情期间并没有真正做那么多。因此，目前这三种融资渠道都要紧缩得多，这对并购活动造成了阻碍。到目前为止，我们已经从今年的数字中看到了这一点。

我有点担心的是，很多时候，当公司在业务运营中表现不佳时，他们往往会将并购视为绝望之举，认为如果我们买下这家公司，它会解决我们的问题。奇迹会发生，每个人都会感到高兴。但这种期望往往是错误的，并将给公司带来相当重大的挑战。