为什么受困企业打价格战会带来更糟糕的结局？

随着陷入财务困境的公司打破“竞争平衡”，专注于生存下去，它们的公司债务泡沫可能会破裂，并给整个行业带来痛苦。

在许多行业，主要供应商通常会坚持一种隐含的价格共识，将价格保持在合理范围内，以避免可能导致竞争到底的残酷价格战。这种默契的共谋促进了健康竞争的环境，确保了市场力量之间的平衡。然而，当该行业面临财务困境时，这种共谋就会崩溃，引发一系列痛苦。

沃顿商学院金融学教授窦伟（Winston Wei Dou，音译）在一篇题为《困境竞争带来的反馈和传染》（Feedback and Contagion Through Distressed Competition）的新论文中追踪了在这种情况下表现出来的“财务困境和竞争之间的危险螺旋”。

论文合著者还有麻省理工学院金融学教授陈慧（音译）、香港大学金融学教授郭宏业（音译）和香港科技大学金融学专家严吉（音译）。郭从沃顿商学院获得博士学位。

财务困境与企业债务偏好

论文指出，陷入财务困境的公司往往更激进地进行价格战，进而反过来又降低了利润率，使公司陷入更深困境，并对行业内其他公司产生不利影响。后者会被迫采取掠夺性策略和自我保护措施。那些为了追求产能扩张和收入增长而承担过多债务的公司最终会对整个行业的整体财务稳定构成重大威胁。

作者使用一个模型来捕捉这些“反馈和传染效应”。该模型利用长期可违约债务的变化作为“痛苦冲击”的指标，并分析其如何影响企业财务健康。研究表示，“虽然真正让企业感到痛苦的是长期债务，因其会导致债务积压；但是，与短期债务相关的展期风险和债务契约带来的潜在威胁可能会进一步加剧公司的财务困境，加剧他们面临的挑战。”

窦教授表示，当一家公司出现债务拖欠或收益不足时，债权人可能会标记他们违约的行为，这会引起公司股东或高管的担忧，即他们可能会失去对债务的控制权。在这种情况下，该公司将会改变其竞争行为，“会变得更加短视。因为长远的未来对他们来说意义不大。他们首先需要生存。”

企业竞争行为如何转变

企业通常采用战术竞争的组合，其特点是长期和积极的方法。战术竞争需要对市场变化作出动态反应。研究模型显示了战术竞争和财务困境威胁之间的相互作用如何产生“困境竞争机制”（distressed competition mechanism）。

论文指出，该机制的运作方式是“当企业陷入财务困境时，它们往往会更激进地竞争”。但是，竞争加剧反过来“降低了该行业所有公司的利润率，使一些公司进一步陷入困境”。

“长期的未来对陷入财务困境的公司来说意义不大。他们首先需要的是生存下去。”— 窦伟

研究展示了一家公司的财务困境如何引发一系列具有全行业影响的结果：当公司面临更大的财务困境时，他们也会面临更高的违约风险。这些公司表现出更大的不耐心，更注重短期结果。因此，他们也发现，维持那种防止恶性价格战的默契共谋或“竞争平衡”越来越难。这是因为他们忽视了未来对手报复的可能性。

后果是，这些公司被迫退出行业内的隐性价格共谋，并强化其激进的竞争行为，导致利润率下降。而反过来，利润率下降会迫使公司进一步陷入财务困境，这就是整个反馈回路。

压力循环如何作用

论文表示，这种模式意味着“竞争困境反馈回路”和一种新形式的财务问题传染。这种循环是这样发生的：当公司面临财务困境时，由于失败或控制权转让的风险增加，现金流在下降。这削弱了他们维持行业内默契共谋或保持“竞争平衡”的能力。

在开始恶性竞争的价格战之后，企业的盈利能力下降，进一步侵蚀了公司的现金流，加剧了公司的财务困境，并使其陷入更深的危机。反馈回路放大了这种恶性竞争对公司整体财务状况的不利影响。

提高债务杠杆（债务相对于股本的比例）的动机下降，也解释了所谓的“盈利杠杆之谜”（profitability-leverage puzzle）。本次研究通过对传统的资本结构理论进行修正回答了这一难题。

传统的资本架构理论认为盈利能力较高的公司有更大的兴趣提升债务杠杆。但是，本次研究却表明，由于较少进行价格战，能维持隐性价格共谋或保持“竞争平衡”的能力更强的企业往往表现出更高的盈利能力。然而，这些公司却往往具有较低的杠杆率。这或许可以归因于存在更强的“竞争困境反馈回路”，这削弱了他们提高债务杠杆率的动机。

共谋还是不共谋

窦教授指出，在具有高左尾风险（high left-tail risk）的行业，企业之间维持隐性共谋的能力会降低。这意味着这个行业的不确定性很高，很可能一夜之间就被新进者颠覆。企业倒闭或者现金流下滑的可能性很大。例如，随着一种改变游戏规则的替代品的出现，如新的搜索引擎，科技公司的命运可能会迅速转变。该行业的不可预测性破坏了主要参与者之间持续默契共谋所需的稳定性。“排名前两位的公司甚至会被动共谋串通，因为谁知道呢，也许明天他们两都会被一个新的闯入者所取代。”

但在奢侈品等其他行业，“这些公司已经存在了一百年或更久”，窦教授指出，在这个行业，隐性价格共谋是可持续的，因为这个行业具有保持隐性共谋或竞争平衡所需的稳定性。这些公司在增加债务时也往往“非常谨慎”，这源于他们认识到竞争困境反馈回路会更强。