歐盟能否在解決希臘迷局的同時推動增長?

希臘正處於崩潰的邊緣,加劇了人們對於希臘退出歐元區的擔憂。鑒於此,隨著希臘債務償還日期逐漸逼近,歐盟正竭力尋找對策來避免希臘退出歐元區。為了分析當前危機的根源和展望歐盟的下一步行動,沃頓知識線上(Knowledge@Wharton)近期訪問了法國央行行長克裡斯汀·諾亞 (Christian Noyer)。他同時也是歐洲央行管理委員會和總理事會成員、國際清算銀行主席兼國際貨幣基金組織候補總裁。

諾亞認為當前的希臘危機在歐盟是個特例,同時承認一開始對希臘危機可能出現的結果監察不足且不全面。他還表示歐元兌美元價格走低是市場規律作用的結果,歐洲央行並沒有試圖操控歐元的價格定位。

經過編輯的談話記錄如下:

沃頓知識線上:希臘是如何發現自己陷入了這種困境的?

克裡斯汀·諾亞:希臘債務危機是2008年國際金融危機和2008年之前希臘長期存在的財政管理不當等因素共同作用的結果。

2007-2008年的信貸緊縮給許多歐洲尤其是希臘的銀行造成了巨大的損失。這場信貸緊縮還導致銀行借貸和投資減少,引發了經濟衰退。除了由國內原因造成的債務高企之外,隨著經濟衰退引發公共財政惡化,讓希臘的債務進一步增加。

希臘公共債務在2009年上升到GDP的126.8%,公共財政赤字達到了GDP的15.2%。而希臘公共債務在那之前已經是歐洲最高了。希臘經濟競爭力不夠強,無法應對這一打擊,其不斷增長的貿易赤字導致其外部、公共和私人債務上升到不可持續的水準。2008年到2009年間,這種情況在匈牙利、拉脫維亞和羅馬尼亞等歐洲其他國家也有發生,導致這些國家都向歐盟和國際貨幣基金組織請求外部金融援助。

不可否認,希臘是這些國家中的一個特例。在危機爆發之前,鬆散的財政政策、規模過大且管理不善的公共部門、對不斷攀升的經濟不平衡因素缺乏足夠的反應、結構性弱點,以及統計資料的誤報,這些特殊的因素加起來,導致希臘爆發了史無前例的主權債務危機。在數年的資料誤報之後,2009年10月,希臘潛在的公共財政處境被殘忍地公之於金融市場。 

沃頓知識線上:歐洲夥伴們本來可以採取怎樣不同的方法?

諾亞:很明顯,在2009年到2010年之前,歐洲用於監察成員國經濟失衡情況的框架不夠有效也不夠全面。因此,為了應對這場危機,借助所謂的“六部立法”(six-pack)、“兩部立法”(Two-Pack)和“財政契約”(Fiscal Compact),歐元區改進了經濟監察體系,也強化了經濟管治。

歐元區還實施了“金融安全網”,首先推出臨時的EFSF(歐洲金融穩定基金),接著建立永久性的ESM(歐洲金融機制)。當希臘的主權債務危機擴散到西班牙、葡萄牙和愛爾蘭等其他歐元區國家時,這些金融安全網已經被用於支持其他的歐元區國家。在這些國家,金融援助計畫已經成功實施。

希臘援助計畫的情況一開始就很特別,可能國際貨幣基金組織、歐盟委員會和歐洲央行提議的最初援助計畫並非完全適合希臘。可能需要修改一些參數,可能需要在現有框架內考慮幾項希臘的需求。然而,當前和之前的希臘當局必須為自己在稅收上的失職承擔責任。

如今我們共同的要務是恢復增長,並確保希臘從長遠看具有償還債務的能力 Twitter 。為實現這一目標,需要貫徹實施希臘自身約定的各項改革。希臘需要恢復競爭力。我們要繼續進行勞動力市場改革,鼓勵公司重新雇用員工。要改進希臘的支付文化。還有一點對希臘很重要,那就是它的歐洲夥伴們要支持它實施適當的改革,恢復其公共財政的可持續發展。

沃頓知識線上:現在前面的路是怎樣的?

諾亞:短期內,對希臘沒有額外的金融援助安排。我瞭解的情況是,希臘政府提交的改革清單(截至4月23日)尚未讓歐洲央行、歐盟委員會和國際貨幣基金組織完全滿意。

各位歐洲夥伴已多次表示,它們願意利用這一援助計畫現有的靈活性來讓新上任的希臘政府兌現一些選舉承諾,解決希臘面臨的“人道主義危機”。但是作為債權人,它們絕不會接受從長遠看會損害希臘公共財政可持續發展的單方面舉措。

我希望希臘能夠就最終的改革清單迅速達成共識,這些改革要全面並進行充分詳盡地說明,以便獲得國際債權人批准。

至於公共債務,要特別感謝2012年決定的各項舉措,正因為如此希臘才獲得了截至2020年的寬限期。正如歐洲央行總裁馬里奧·德拉基(Mario Draghi)在4月15日管理委員會後召開的新聞發佈會上所說,他認為希臘不會出現違約的情況,但還是有可能出現債務重組。 

沃頓知識線上:還有哪些其他歐洲國家正面臨著“類似希臘”的風險?

諾亞:從2009年初開始,希臘一直都是歐元區的一個特例,現如今歐元區其他國家沒有一個和希臘的情況相同。

沃頓知識線上:它們可以做什麼?應該做什麼?

諾亞:歐元區其他國家,如愛爾蘭、葡萄牙和西班牙,過去都面臨著巨大的壓力,但是歐洲援助加上重要的結構性改革讓這些國家重新實現了增長和金融穩定。

所有歐元區成員國都應採用與它們的歐洲夥伴相協調的方式,貫徹實施它們自身承諾的改革。

對於每個成員國而言,務必要遵守歐洲宏觀經濟監察的規則,在需要時實施矯正措施和結構性改革。還有一點非常重要,那就是成員國要遵守《歐盟穩定與增長公約》(SGP)。 

沃頓知識線上:歐盟可以採取什麼方法來避免出現這些危機?

諾亞:歐盟為避免這些危機再次發生採取了重要措施。

在主權國方面,歐元區擴大了其經濟監察範圍。《歐盟穩定與增長公約》通過新的一攬子立法計畫進行了強化: “六部立法”(six-pack)和“兩部立法”(Two-Pack)。“六部立法”於2012年實施,主要強化了公約的預防職能和糾正職能,並引入了一項新的程式來應對宏觀經濟失衡;“二部立法”則於2013年實施,加強了歐元區成員國的財政框架,升級了國家年度預算和中期財政規劃的範圍和品質。

在銀行業務方面,歐洲銀行業聯盟的建立是實現歐元區金融穩定的一項重大突破。當然,你不可能看到銀行業聯盟的所有好處,因為它才成立了幾個月而已——去年11月歐洲央行才作為歐元區銀行監管機構成立——但現在歐元區更有能力應對銀行業出現的各種危機。 

沃頓知識線上:目前及未來,為避免出現這類危機,歐洲央行可以且應該起到哪些作用?

諾亞:首先,我想再次提到,主權國家金融問題的預防和解決不在於歐洲央行或歐元體系,而是屬於歐洲集團和歐洲委員會的職責範圍。通過有效實施針對財政和宏觀經濟失衡的監管框架,歐洲集團和歐洲委員會將防止任何歐元區主權國家再次陷入金融困境。

正如以前曾經發生過的那樣……如果成員國在執行它們設計的規則和約定履行的規則時出現得意自滿的情況,歐洲央行管理委員會會提醒成員國履行自己的承諾。

至於歐洲央行/歐元體系的直接責任,用於預防未來發生銀行業危機的主要方法是有效實施單一監管機制(SSM)——即結合了歐洲央行和歐元區國家監管機構的新的銀行業監管框架,這一框架於2014年11月開始實施。單一監管機制應該確保在沒有政治干擾的情況下及時發現和迅速解決未來銀行業的問題。

在必要的情況下,這些銀行業問題可以通過使用由金融板塊自身提供的金融資源來解決,而不再需要通過公共資金資助的方式來實現。

這個新框架應該確保未來銀行業問題不會給某個歐元區主權國家的公共財政帶來風險,正如過去愛爾蘭和西班牙的情況一樣。 

沃頓知識線上:一些專家表示,歐元對美元價格走低是市場規律作用的結果,歐洲央行沒有試圖對歐元進行價格定位。你同意這個說法嗎?

諾亞:我非常同意這一說法。歐元兌美元價格走低很顯然是市場規律作用的結果,是由美國和歐洲之間經濟情況和貨幣政策的相對差異造成的。美國的增長一直相對強勁,而且失業率也顯著下降。相反,在歐元區,歐洲央行不得不面對經濟增長放緩的現實,不得不採用一系列常規和非常規的措施來應對經濟增長緩慢和低通貨膨脹。

因此,美國利率比歐元區的利率要高,因此固定收益市場對國際投資者的吸引力更大。我們目前看到的情況主要是由於美國和歐元區正處於經濟週期的不同階段引起的。所有的這些差異自然會促進歐元兌美元匯率走低。

此外,歐洲央行不會規定任何特定的匯率:我們的職責重點在於通貨膨脹。我們關注匯率是因為匯率對經濟增長和通貨膨脹都很重要,但是如果要規定匯率的水準,這種做法是無效的,也不符合我們的職責使命。

當然,匯率還是我們貨幣政策的一個傳達管道。我們實施的各種舉措有助於實現充足的歐元流動性和降低利率,這是決定匯率水準的重要因素。 

沃頓知識線上:歐洲央行近期以每月600億歐元的速度著手進行了一系列大規模的資產收購。支持這一行動的戰略是什麼?

諾亞:決定著手進行大規模量化寬鬆,其背後的戰略基於我們的職責使命:即維持價格穩定。

我們面臨著這樣的境況:經濟增長疲軟、通脹資料快速下跌,更重要的是通脹預期迅速下降。要實現我們的首要目標——即中期內將通脹率維持在2%以下但接近2%,上述問題必須迅速得到解決。請注意,我們的使命是對稱的,我們要以抗擊過高通脹的決心來抗擊低通脹,而這正是我們目前正在進行的工作。

通脹預期存在著不穩定的風險。降低政策利率等常規舉措在零利率下限的情況下作用並不明顯。定向長期再融資操作(TLTRO)或前瞻性的指導等新舉措在一定程度上有所幫助,但是我們估計最終這些舉措還是會不夠。因此,著手進行大規模的資產收購,尤其是公共部門的購買計畫,就顯得非常必要了。我要強調的是,這一購買計畫既是之前幾個月實施的各項舉措的自然延伸,也是對這些舉措的強化。這一購買計畫可以被視為沿著政策利率前瞻性指導的收益曲線延伸。

實施這一公共部門計畫近兩個月後,我有信心歐元體系自2014年9月起制定的一系列舉措會有助於讓通脹率回歸與我們的目標相符的水準。截至目前,這一計畫的實施一直都非常順利,其對金融市場和財務狀況的影響符合我們的預期。有證據表明,該計畫對債券收益有影響,包括主權債和企業債,這降低了企業融資成本,促進了投資發展。 

沃頓知識線上:在某些情況下,利率正在被進一步下調到負值,而當前的存款利率是-0.1%。這對歐洲不同的經濟體有何影響?

諾亞:事實上,歐元區的存款工具利率在2014年9月曾經被下調至-0.2%。與這一將利率進一步推向負值區間的舉動同時進行的是主要再融資利率下降到了5個基本點。

這些舉措是我們的融通性貨幣政策的一部分,旨在防止過低通脹的長期延續。低利率的預計影響是借貸活動的增加和需求的上升,這最終應該會將通脹率推回到與我們的目標相一致的水準——即接近但低於2%。

具體而言,負存款利率有幾個主要原因。首先,它對其他旨在拉平收益曲線的措施進行了補充,旨在更好地傳達我們的貨幣政策的融通性立場。第二,這個工具可以讓歐元區內的銀行同業拆借市場重新活躍起來。負利率打消了銀行積累儲備金以備不時之需的動力,向它們提供了一種激勵,鼓勵它們借出過剩的流動資金。第三,在負利率下,銀行會尋求補償在央行存入準備金所招致的損失,方法就是多借出貸款。

儘管對負利率帶來的後果一直存有擔憂,但我們發現,貨幣市場目前的負利率已經持續了六個月,交易量有所下降,但是沒有遇到大的障礙。當前債券市場某些板塊的負收益也反映了當前的貨幣政策措施得到了充分貫徹。

至於歐元區的存款工具利率有多大可能會跌破當前-20的基點,管理委員會的觀點是應將當前利率水準視為有效的下限。 

沃頓知識線上:你最近說道,全世界各中央銀行的資產負債表的總規模增加了兩倍,從占GDP 10%增長到了占GDP 20%。這種增長背後的驅動因素是什麼?其對發達經濟體的有什麼影響?對新興經濟體呢?

諾亞:自危機爆發以來,中央銀行的資產負債表的確一直以驚人的速度在增長。這反映了中央銀行擴大其資產負債表規模的能力,這很大程度上歸功於它們創造資金的能力。中央銀行資產負債表資產一面的增加是由央行儲備金發行支持的機械增加。這種機制唯一的限制在於公眾對於這些央行發行的資金的自信——尤其是鈔票。在歐元體系中,我們認為通貨膨脹率接近但低於2%時,支撐公眾信心的力量最充足。

廣義而言,中央銀行資產負債表規模的擴大彌補了銀行、公司、家庭等私營機構的去杠杆化過程和由危機引起的金融仲介活動的萎縮。通過擴大資產負債表的規模,各大中央銀行為貨幣市場活動的衰落提供了緩衝,緩解了財務狀況,刺激了面向實體經濟提供的信貸。如果沒有這些行動,這場危機的金融後果和經濟後果可能會更加令人頭痛。

至於歐元體系,我想說所有的貨幣政策舉措都是按照我們的職責使命——即保持價格穩定——而設計和實施的。在去年推出的多項其它非標準措施之後,我們近期啟動了擴大資金購買計畫(EAPP),涵蓋公共和私人證券。大概在過去一年內,各家銀行償還我們的三年期超長期再融資操作(VLTRO)之後,歐元體系重新贏得了重要空間來部署其資產負債表。

EAPP的實施會因此將我們的資產負債表的規模推高到一個相當高但並非史無前例的水準。但是,雖然我們認識到央行的資產負債表是一種強大的工具,也不能對資產負債表“盲目崇拜”:資產負債表的規模沒有所謂的魔法數位,而是應該對這一工具進行合理使用。

最後,回答你最後一個問題,中央銀行資產負債表規模的擴大對新興經濟體沒有直接影響。非常規政策的目標是重燃發達經濟體的經濟發展動力,這應該對發達經濟體和新興經濟體都有好處。

 

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"歐盟能否在解決希臘迷局的同時推動增長?." China Knowledge@Wharton. The Wharton School, University of Pennsylvania, [20 五月, 2015]. Web. [29 March, 2024] <http://www.knowledgeatwharton.com.cn/zh-hant/article/8424/>

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歐盟能否在解決希臘迷局的同時推動增長?. China Knowledge@Wharton (2015, 五月 20). Retrieved from http://www.knowledgeatwharton.com.cn/zh-hant/article/8424/

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