人们普遍认为是2008年9月雷曼兄弟破产引发全球金融海啸，导致市场恐慌心理蔓延，银行信贷活动几近停滞。目前，一份长达2200页的报告称，在这个美国有史以来最大破产案出现之前，雷曼高层曾拼命掩盖公司经营风险。金融界将雷曼兄弟利用债券及其它资产换取资金的手段称作“回购105”（Repo 105）。
一些沃顿学者表示，除了历历在案的雷曼巨额债务及其它失误操作，在安东•沃卢克斯（Anton Valukas）受美国破产法院委托，耗资3000万美元完成的调查报告中，披露了更多惊人新发现。
在沃顿金融学教授理查德•赫林（Richard J. Herring）看来，报告披露的一个惊天内幕反映出的是雷曼外部审计师安永会计师事务所的所作所为。“他们的主要任务就是替雷曼向公众隐瞒公司的实际处境。”赫林说，显然，2001年“安然（Enron）事件”后的业界整改举措没能敦促会计师们忠实履行监管职责。
“这无疑是在钻规则的空子，玩弄会计手段将债务移出资产负债表。”沃顿会计学教授布莱恩•布什（Brian J. Bushee）在谈到雷曼“回购105”行为时表示，“此类情况下，我通常会为公司找些好理由，认为公司这么做很正当。但它确实是在把资产从资产负债表上移走。”
这种利用其它机构降低公司账面风险的做法很常见，也很合法。正如沃顿金融学教授杰里米•西格尔（Jeremy J. Siegel）所说，公司在季度或年度财报中“粉饰”其财务状况的情形十分普遍，手段也完全合法。例如，公司常采用迅速裁员或剥离不良资产等手段让财报上的财务状况看起来更好。“这种情形已经延续半个世纪了。”西格尔说。但布什指出，自“安然事件”以来，雷曼的行为是他所见过最极端的。
沃顿金融学教授弗兰克林•艾伦（Franklin Allen）表示，其它参与雷曼“回购105”交易的公司当然明白这种行为是在作假。“实施‘回购105’简直不可思议，安永竟然认可了这一交易。所有这些纯粹是个骗局，就是为了愚弄大众。”在西格尔看来，调查报告证实了早先提出的雷曼主要问题是过度借贷或过度举债。他认为这更突显出行业要进一步严格限制贷款活动。
变味的常规融资方式
美国简博事务所（Jenner & Block）董事长沃卢克斯在报告中写到，即便在房地产信贷市场问题逐步将公司拖入险境之际，雷曼仍无视“定期”风险控制。报告指责安永未能及时提醒董事会注意，而雷曼一名副总裁曾就会计违规问题对公司发出过警告。安永否认失职，而将雷曼破产归咎于一系列市场事件。
雷曼的问题还包括大量持有次贷债券及其它高风险债务等。2008年，随着房市和信贷市场恶化，雷曼也损失惨重，股价暴跌。评级机构下调了雷曼的信贷评级，摩根大通和花旗银行等机构则要求提供更多抵押品，从而加大了雷曼贷款难度。2008年9月15日，雷曼宣布申请破产。
沃卢克斯在报告中称，破产前雷曼曾拼命想让公司财务状况表现得比实际更健康。雷曼曾将500亿美元资产临时移出资产负债表来掩盖债务危机，所采用的手法被称为“回购105”，是对回购交易这种常规融资手段的恶意利用。2001年雷曼首次采取了“回购105”，在破产前的几个月里更是完全依赖于这种交易手段。
回购交易是指以有价证券或其它资产作抵押，从而获得公司经营所需实时可用资金的短期融资方式。“回购交易形式多样，但最基本的是资金融入方在出售证券的同时，与证券购买方签订协议，约定一定期限后以固定价格购回所售证券。”艾伦说。
正常的回购交易中，雷曼等金融公司可将资产出售给其它机构，并约定在短期内以较高价格购回，通常是隔夜拆借。本质上这种交易模式是以资产为抵押的短期贷款，由于期限很短，因此抵押品贬值的风险微乎其微，购买资产的贷方公司要求支付的利息也就很低。通过回购交易，公司能够以比长期贷款更低的成本借贷，而贷方公司所承担的风险也相应较低。
布什指出，根据会计准则，正常的回购交易在资产负债表中相当于贷款，体现为资产增加、负债增加。但据沃卢克斯的报告披露，雷曼通常赶在每季度财报期末利用会计手段使回购交易在资产负债表上记为销售，从而将资产从账面上移除。这种临时表外交易使雷曼的债务水平看起来低于实际情况。报告称，雷曼利用暂时从资产负债表中移除的方法，在2007年四季度末隐藏了390亿美元的问题资产，2008年一季度末隐藏了490亿美元的问题资产，二季度末隐藏的问题资产达到了500亿美元。
布什认为，“回购105”起源于2000年美国财务会计准则委员会通过的第140号财务会计准则（FAS 140）。之前的准则允许公司实现抵押贷款等资产债务证券化，可以将贷款打包并以证券形式出售给投资者，FAS 140对旧条款进行了修改。“这条规则在根本上奠定了资产证券化的基础。”布什说。
FAS 140规定集中起来的证券可以从发行商的资产负债表中移除，保护投资者不因发行商破产而遭受损失。例如，证券发行商的债权人在发行商破产时不得追索这些债券。
布什称，由于回购交易实为贷款而非销售，所以不合会计准则要求。故此准则中有条款规定相关资产应保留在公司账面上，直至公司同意按售价98%-102%的价格将其购回。若回购价格超出这一区间，则该交易可视为销售而非贷款，相关债券在被购回前可不记入公司资产负债表。
这就为雷曼提供了钻空子的可能。雷曼同意按售价105%的价格购回所售资产，因而可将此交易记为销售，并将资产从资产负债表上移走。但这只是个障眼法，布什说，因为雷曼在出售资产的同时还签订了一份远期合同承诺购回它们。这份远期合同会记入雷曼帐薄，但其价值几乎为零。“这很像当年安然的做法。他们称之为‘借贷套利’。”曾是休斯顿最大能源公司的安然于2001年倒闭，并爆出了著名的会计丑闻。
沃卢克斯报告称雷曼利用“回购105”显然是为了欺骗大众。报告引用了一位高管的邮件，声称他们的做法只是为了“装装门面”。而拥有众多跨国业务的雷曼还设法从一家英国律所取得了法律意见书，称其操作完全合法。
瞒天过海
布什称，去年美国财务会计准则委员会试图堵住之前被雷曼利用的规则漏洞，出台了新规则FAS 166取代之前按售价98%-102%的价格回购资产的规定。现行的新规则关注交易是否确实存在风险与报酬转移，如果没有，则该交易视为贷款，相关资产仍记入借方资产负债表。
沃卢克斯的报告促使一些专家再次呼吁进行会计机构改革，近期关于金融监管的争论并未将此列为焦点。赫林声称，只要会计机构仍由其所审计的公司支付酬劳，就难免受制为公司粉饰门面。“会计师在态度上确实存在结构性问题。”赫林说，应该寻找一个办法，解决一些行业评论家提出的财税机构审计费用问题，由证监会（SEC）统一安排工作并支付报酬。
赫林称，调查报告还显示出公司董事会加强风险管理评估的必要性。“每次触线时，起码在董事会上要有一个风险管理委员会能够及时了解情况。”他还补充到，这次雷曼能够从英国弄到在美国无法取得的合法认定，也凸显出推进统一国际会计准则的重要性。
西格尔表示，报告还证实了穆迪（Moody’s）和标准普尔（Standard & Poor’s）等信用评级机构在雷曼及其它公司的问题上也难逃其咎。这些评级机构给高风险抵押债券评为3A级，致使雷曼等公司能够轻松满足政府的资本要求。实际上是这些评级机构导致这些金融机构的杠杆比率过高，最终在债券价格暴跌时引发灾难。监管者“受到了欺骗，他们以为安全的资本投资其实一点也不安全。”
一些金融界评论员表示，雷曼这样的大公司破产消除了所谓“规模太大以致不能倒闭”的问题。但西格尔认为，采取更严格的资本要求是更好的解决办法，因为套上美国公司规模的帽子，将严重削弱它们与海外特大公司竞争的能力。
虽然报告说明雷曼的内部机制是危机产生的温床，但却未能解决关于政府是否应该放任雷曼破产的争论。许多专家认为，对那些背负太大风险的公司而言，破产是应有的结果。但在此事件中，很多人认为雷曼规模太大，因此其垮台令市场陷入混乱，导致危机进一步恶化，如果政府像对其他一些公司那样向雷曼伸出援手，情况也许不会这么糟。
艾伦表示，在当时看来，政府不救雷曼的决策是正确的。但事后想一想，他也不确定这是否是最佳方案。“我认为没人能想到雷曼破产会对金融体系造成如此大的影响，并导致全球经济陷入了严重衰退。”
艾伦、西格尔和赫林都认为，政府需要一个更好的体系来有序分解周转不灵的大型金融机构，就像美国联邦存款保险公司（FDIC）处理普通银行那样。民主党议员克里斯多佛•L•多德（Christopher J. Dodd）提交的金融改革法案谈到了这点。“我认为多德的法案提出了一个解决机制，使公司破产不会再给我们带来巨大的破坏性影响。”艾伦说，“因此，希望下次事情能够处理得更好些。但我不确定谁会有勇气去这么做。”
Join The Discussion
No Comments So Far