证券市场和政府监管机构都警惕地盯着对方，都想弄明白对方掌握了哪些信息，下一步会怎么走，特别是在当前经济危机的情况下尤为如此。

政府在决定是否介入救赎花旗（Citigroup）等银行或者通用（General Motors）等大型企业时会重点考虑股价。与此同时，投资者也在竭尽所能地打听这些公司的前景和政府介入的几率。假如投资者预见到政府即将介入，他们可能会把股价推高到偏离公司基本面的高度。

基于上述原因，市场可能会导致监管机构无法正确地以股价来衡量是否需要介入。沃顿教授伊泰·古德斯登（Itay Goldstein）、菲利普·邦德（Philip Bond）以及里奇蒙德联邦储备银行（Federal Reserve Bank of Richmond）的爱德华·辛普森（Edward Simpson）在题为“基于市场的纠正行为”（Market-Based Corrective Actions）的论文中对这种“镜厅效应”（hall-of-mirror）进行了剖析。该论文即将在《金融研究评论》（Review of Financial Studies）上发表。

在“监管机构介入救赎花旗之前，他们希望知道花旗的股价跌至很低。事实上他们的股价是很低……所以政府就有理由介入。”古德斯登说，“假如市场预期政府会介入，花旗的股价可能就会上涨。”但如果他们的股价上涨，政府可能就不会介入，而急需资金的银行就无法获得救赎。“这种反馈回路使我们很难确定未来的形势。”

这种情况可能对市场造成严重影响。由于预期政府介入，股价就会背离经济基本面，而由于害怕随后的股价上涨会导致政府放弃介入计划，投资者也可能不愿出手买入股票。

去年就曾多次出现这种混乱的局面。去年7月的一周，因为投资者预期政府将出手拯救房利美（Fannie Mae），该公司的股价几乎翻了一倍，从每股7.07美元涨至14.13美元。同样的，当投资者极力揣测政府是否会出手，采取纠正措施来稳定花旗这家银行巨擎的状况时，花旗的股价也经历了剧烈的震荡。

当市场预见到政府即将介入，从而推动股价上涨的时候就会出现“镜厅效应”。去年秋天国会在争论是否要通过7000亿美元的救援方案时就是如此。而当政府要采取国有化等措施时就不会发生这种情况，因为投资者听到这样的措施会抛售持有的股票，这样就不会出现反馈回路，因为股价事实上已经一文不值了。

打破反馈回路

古德斯登和邦德建议，可以通过加强市场与政府之间的沟通来结束这种猜心游戏，而且结束这种混乱局面的主要责任在于政府。他们在论文中写道，“你必须打破回路的一边。”办法之一就是政府明确它在何种情况下会将出手相救，而不是象在这次金融危机爆发时临时做出决定。同时，监管机构对于贝尔斯登（Bear Stearns）、雷曼兄弟（Lehman Brothers）、美国国际集团（American International Group）的处理措施各不相同，给市场增加了许多不确定性，从而引发了市场的动荡。

特别是对于银行，政府监管机构对于公司状况有着第一手的了解，他们为何就不能依靠这些信息来做出决策呢？而且，尤其对于银行的监管者而言，他们必须要有自己的信息来源，这样就不会太过依赖股市的数据。也有人认为市场价格应当在监管决策中起到更大的作用，但两位教授的研究认为，反馈回路的存在会给这样的举措带来问题。

然而，古德斯登和邦德也确实认为基于市场的信息非常重要。古德斯登说，“我们相信市场上有些信息是政府无法直接获知的。”这些信息来自市场投资者对成千上万家公司的分析，他们相信这些信息比政府从银行财务报表上得到的更为广泛，有时候甚至是更详尽。

如上所述，政府只能通过股价来探明市场的观点，但不幸的是，股价可能由于市场预期政府介入而波动。当然最好是政府能够辨别股价变动有多少是由基本面引起的，有多少是由于预期政府会介入引起的。

譬如，假设投资者认为政府不出手相救，某家银行的股价是每股5美元，而有政府出手股价是每股10美元。如果投资者认定政府会介入，市场价格就会涨至每股10美元。不幸的是，现在的情况下，政府没办法知道救赎预期对股价的具体影响，所以监管机构无从得知市场根据基本面判断的银行股价应该是多少。

但是，如果政府注意观察市场对同一家公司在同一时期发行的不同证券有何不同反应，那么它就可以更加有效地从市场价格中收集信息。举例来说，政府不仅可以观察股价，还可以观察债券价格，从而更加准确地掌握同一家银行的状况。

基于这一思路，古德斯登和邦德提议建立起一个针对政府介入的预期市场，类似于允许交易商下注总统大选结果的市场。这样的市场将与证券市场并存，允许投资者买卖关于政府是否会拯救一家公司的期权。

邦德说，譬如投资者甲认为政府会在某个日期之前拯救某家银行，于是他可以把这一期权卖给投资者乙。而投资者乙认为政府不会在这个日期之前介入。如果政府届时介入，投资者乙必须付钱给投资者甲。想购买期权的一方会推高这些期权的价格，从而清楚地反映市场情绪。古德斯登说，“如果建立起一个这样的市场，政府只要看这个预期市场和证券市场的价格，就可以了解市场真正的想法。”

他指出镜厅效应不仅困惑着政府，也困扰着那些需要做出收购决策的公司高管以及需要决定是否替换总裁的董事会。邦德和古德斯登在文中写道，“如果董事会知道CEO不行，他们就会换人。这种纠正举措会让公司股东受益，从而提升股价。但是，依靠股价来推断CEO能否胜任是个挑战：股价不高要么意味着CEO无法胜任，董事会将可能会介入换人，要么说明CEO还不算太糟，目前还不需要董事会介入。”

    所以古德斯登想了解的一个问题是，有多少CEO还留在位置上是因为“对CEO将要下台的预期已经反应在股价内，也就是说董事会得到的信息是不准确的。”