房地产业：风险与机遇同在，眼光决定未来

正当许多美国人为处于停滞甚至是下滑状态的地产价格忧心忡忡之际，一些顶尖的开发商认为只要能够以全球市场为契机，积极管理开发项目，关注需求来源，在低迷期保存实力，机遇还是存在的。

在经历了2006年的巅峰期之后，现今市场是怎样的一个局面？“让我们咬紧牙关，如果这种情况将持续下去”，威廉姆·麦克（William L. Mack）所指的这种情况就是目前低利率、租金上扬和房产投资居高不下的局面。麦克是阿波罗房地产咨询公司（Apollo Real Estate Advisors）的管理合伙人，该公司位于纽约，所经营管理的办公及零售用楼、旅店和其他一些地产项目遍及全球20多个国家。

根据美国房地产业协会的统计，2006年，房地产投资创下了历史新高，3068亿美元，与上一年相比增加了2760亿美元。协会认为，由于空置率的提高和市场吸纳导致的租金上升放缓，今年的市场投资可能会有所减少，但并没有证据显示严重的市场下挫就在眼前。谢伍德资产公司（Sherwood Equities）的首席执行官，同时也是纽约时代广场板块的主要开发商之一的杰弗雷·凯兹（Jeffrey S. Katz）说：“泡沫并没有发生，市场还没有疯狂。”

麦克和凯兹在2007年的沃顿经济峰会上同属“房地产：现状与未来”研讨组成员，参与该小组讨论的还包括摩根斯坦利直接投资集团（Morgan Stanley’s Direct Investing Group）的总经理杰·曼兹（Jay H. Mantz），该集团负责的是摩根斯坦利房地产投资的资金运营。

统一的全球市场

多年前，麦克曾说过，房地产业对外行人士来说是扑朔迷离、难以进入的。但在信息时代，产业性质已经发生变化，房地产业正在吸引越来越多的新投资者，包括有利于价格拉升的对冲基金。“房地产业的透明度已大大提高，合格的投资银行可以卖出任何市场愿意接纳的东西。”另外，他还说道，资本市场目前是以全世界为平台来运作的，“全球性的投资正把这个市场整合为一个统一的市场。”

麦克指出，曾经独立运作的本地市场已经在很大程度上向所有其他地区的发展商开放了。越来越多的房产公司在国外开设了分部，而不仅仅是派代表出席会议。凯兹说，市场的表现实在太好了，投资人才会迫不及待地把钱投入房地产，“你就是无法抵挡这里的诱惑，因为有人已经赚了大把的钞票。”

主持人沃顿商学院的房地产学教授彼得·李德曼（Peter Linneman）提出了这样的疑问，如果房地产这么有吸引力的话，为什么还有那么多的上市公司选择下市。从上市到下市往往是一个处于困境中的公司可以用的最后一招，凯兹说，一个最主要的原因是私人市场往往愿意出比公开市场更高的价格，而公开市场的出价依据是过去的成交价格，属于评估后的价格，也就是说，这种价格会滞后于市场变化。由于房产价格的攀升，评估公司的评估价通常是偏低的。

他还补充道：“贷款利率也相当具有吸引力，”投资公司能更容易地借钱来买断公共持股人手中的股份，私人的借贷公司可以提供高达项目成本75%到85%的融资款项，公共的借贷机构仅能提供40%到50%。最后他指出，私人市场中有一大笔闲置资金急待出手，私人企业受政府的管治也较少，“如今，公共机构正面临着前所未有的成本压力。”

麦克还补充说，很多下市的公司会视市场变化的情况而选择是否重新上市。

随即，李德曼向研讨小组问到，芝加哥的地产大亨山姆·泽尔（Sam Zell）的抛售是不是意味着其他人也会跟风。凯兹说：“我们并不打算出售。”他的公司采取的是一种“家族式的长期发展模式”，该公司通常在购下某物业20年之后才开始对其进行开发，公司大部分利润来自物业管理，而非开发和出售。通过这一风格及尽量避免杠杆作用的影响，该公司得以安全度过市场低迷期。凯兹说：“在我们的发展模式中，我们被允许犯错误。”

李德曼指出，在一些热点市场，如纽约，房价的陡升已经将资本回报率遏制到了仅4.5%，最高回报率——经营利润除以物业售价——仅相当于固定收益投资的回报率。李德曼说，4.5%的最高回报率，再加上每年2%的通货膨胀率引起的租金上扬，业主差不多可以获得6.5%的回报率，相当于目前后保债券的收益率。他问道：“你是否希望在房地产中得到更多回报呢？”

曼兹预计租金的上升速度要快于通货膨胀的速度，因为房产投资相对于后保债券来说，投资质量更高。但麦克承认，即便如此，在今后的五年中，最高回报率仍然不可能超过6%。

对冲基金因素

研讨小组的所有成员都承认，在不可预期的某个时间点，房产市场会进入低迷期。麦克说：“市场的流动性将以超出我们想象的速度枯竭”，并补充道，在低迷期，房价一般需要下调30%到40%来溢出之前价格上升的水分。但是，这次可能只需下挫15%，因为市场正在步入成熟期。

麦克指出，对冲基金的重仓投资是拉高房价的一个重要因素，而另一个因素就是证券化——即在全球二级市场上向投资者出售的房产贷款债券。这意味着，初始贷款人，如银行，在借款人违约时不会受到太严重的损失。“证券化不至于让银行全面受损，也许可以让借贷周期中的损失得到缓冲。”

曼兹认为，近期的下调都很快得到了控制，德国的那次下挫在12个月之内就被扭转过来。但他也担心，破产托管人会不会因为不熟悉证券市场而陷入困境，从而放慢运作过程。

李德曼问道：“怎样才能准确的预测低迷期的到来，对存货周转来说，答案很简单，就是杠杆率降低。”他的公司的项目之一，纽约哈德森花园就躲过了低迷期的影响，原因是公司在重新划分地块之前就已将地皮低价购下，同时，项目大部分区域已经预先出租了。

麦克笑称“我们的时机抓得正好”，其公司的另一个项目，位于纽约的时代华纳中心也是如此：公寓大厦恰好在9/11恐怖袭击之前上市。他说，要在不可预知的市场中屹立不倒的关键，就是要有过硬的产品、合理的项目管理和渡过低迷期的能力。“只要坚持，就能渡过难关。”

那么在今天的房产市场上，赚钱的最佳方法是什么呢？凯兹认为，发展商应该锁定在今后5到10年间有望走强的市场。他说，美国的规律是“盯紧两条海岸线”，他同时预测，纽约将继续成为热点市场。

曼兹也表示赞同，他表示，在过去的15年里，他的公司就是得益于高品质的物业。机遇存在于“高品质”城市和那些位于交通要塞的城市中。东京的发展尽管已经进入饱和，但前景仍然不错，因为它的人口和就业都在增加，这一现象在日本其他地区是不多见的。

    麦克则认为中欧、中国和印度将大有作为，他说，在美国，纽约的哈林及布朗克斯、洛杉矶和旧金山都是很有吸引力的，“看准高增长地区，在社区街道里发现变化和机遇。”