证监会是否该出手监管卖空行为？

    许多非正式的股市观察人士只知道卖空就是看准某种股票的价格很快将下跌。赌别人将遭遇厄运对许多人而言是非常恶劣的行为，但卖空行为并不违法，至少在美国是合法的。在美国证监会出台新规定后这个短语经常被人提及。证监会宣布至少暂时对以某种形式卖空19家重要金融机构的股票做出限制，包括政府出资的抵押贷款公司房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）。出台这纸限令的背景是，有人认为卖空者打压了这几家金融机构和其他重要金融机构的股价。沃顿知识在线就这些问题采访了沃顿金融学教授马歇尔·布鲁姆（Marshall Blume）和弗兰克林·艾伦（Franklin Allen）。

       以下是经过编辑的采访内容：

沃顿知识在线：您能谈谈卖空到底是什么意思吗？

布鲁姆：卖空非常简单。一般来说当你买进股票的时候，譬如以50美元买进，那么股价上涨你就赚钱，下跌你就亏钱。所以假如股价从50美元涨到60美元，你就赚了10美元。如果股价从50美元跌到40美元，你就亏了10美元。而卖空则正好相反。假如股价从50美元涨到60美元，你就亏10美元，反之亦然，如果股价下跌，你就赚钱。

       那这是怎么回事呢？其实并不是很复杂。假设目前的股价是50美元，我认为它将跌至40美元，我就从别人那里借来股票，然后卖出。卖出的时候我把50美元存在银行；然后股价跌至40美元，我再以40美元买回来，还给借给我股票的人。这时那个人还是持有股票，而我就赚了10美元（50减40）。

       重要的是我们必须明白股价下跌的时候有很多其他的赚钱之道。你可以买“跌”。我以50美元买跌；我可以在任何时间，譬如说三至六个月甚至更长时间，把看跌期权卖给卖方。假如股价现在跌到40美元，我以40美元买进，再卖给卖方，这样可以赚10美元，因为他给我50美元，我只付了40美元。

       还有一些其他的方法。譬如，我可以做“交换契约”（swap）。交换契约其实就是，我用我的收益去换另外的收益。所以，我告诉经纪商“我想缔结一份交换契约合同。”如果价格下跌，他们就付给我下跌的部分。假如上涨，我就付给他们。当然我还要给他们一点好处，通常是短期利率加上溢价。还有很多其他做空的方法。所以说我们只以借入股票的方法做空是很片面的。

沃顿知识在线：证监会的新禁令主要针对的上述第一种方式，即借入股票，特别是禁止针对这19家金融公司股票的“裸卖空”行为（naked shorts）。您能简单说说什么是裸卖空吗？

布鲁姆：裸卖空是个贬义词，它的意思就是我在没有借入股票的情况下先把股票卖掉。假如我在一天内完成交易，那也没什么问题，因为我卖空股票，然后再把它买回来（还会结算“净额””netting”），所以我并没有真正把股票卖掉。

       证监会的规定是，即使我只卖空一日，我也需要在卖出前先借入股票，然后再买回来。所以，如果你有流动性好的股票，其实也没有大问题；很容易借到流动性好的股票。但假如某种股票卖出的很少，那就困难了；这样卖空就让你的交易成本略有上升。

沃顿知识在线：在任何市场卖空者都有做得好和做得差的时候，但难道被他们看跌的公司就没有股价起伏的时候吗？

艾伦：人们对于卖空最基本的担忧就是操纵行为，特别是小公司。假如大家全部把持有的小公司股票全部卖掉，导致股价下跌，这家公司就会有大麻烦。还有操纵交易的问题，如果大家事先知道某家公司的消息，特别是不好的消息时，这家公司也会有麻烦。

       对于规模大些的公司而言，真正的问题就是我们所知的“基于信息的操控。”也就是你散播关于某家公司负面消息的谣言，然后……预计股价会下跌，你再平空仓。现在这种做法是非法的。但证监会很难起诉此类案件。这就是证监会目前最担心的事。这也是上世纪30年代证监会成立时候面临的困难；因为当时有证据显示出现了基于信息的操控行为。

布鲁姆：弗兰克林，您对下面的问题是怎么看的：有人觉得某种股票会下跌，于是他们卖空这种股票，打电话给自己的朋友说，“我不看好这支股票，我卖空了。”于是其他人也卖空，从而导致股价下跌，这算是市场操控行为吗？

艾伦：有人把这称为“空头猛跌”（Bear Raid），假如这些人卖空的目的是打压股价，那就是违法的。所以，我们必须非常当心具体的操作方法。但马歇尔，你说的一点儿没错，很多情况下你不看好某种股票，然后你告诉自己的朋友……这样做完全是合法的。这两种行为之间的差别非常细微，我觉得很难在合法和非法之间划清界线，所以证监会很难起诉一些明显是非法的案子

沃顿知识在线：有人说贝尔斯登（Bear Sterns）的垮台还有房利美和房地美的困境至少部分要归咎于卖空行为。您对此有何见解？

布鲁姆：肯定有人认为这些公司的股价过高，于是他们更加迅速地打压股价，但他们压低的价格也不是不合理。

沃顿知识在线：允许卖空行为的市场存在何种风险呢？

艾伦：总的来说学术证据表明，卖空会起到良好的作用，因为它有助于价格发现，同时与不允许卖空的国家相比，卖空有助于信息更加迅速地影响股价。所以，我认为总体来说，卖空是非常有益的。

       在上述几起金融危机中，卖空要更加敏感一些，因为这里面有个是否存在操纵行为的问题。如我所言，操纵性的卖空是非法的，可很难被起诉。但假如某人可以成功散播根本不存在的谣言；他们就有可能从中赚钱，而且很难被抓去坐牢。这些人会严重破坏金融体系。

       现在最典型的例子就是雷曼兄弟（Lehman）；雷曼董事长认为有人在散播关于公司的谣言，他对此非常担心。现在他们可能身陷囫囵，要被迫出售。有人认为贝尔斯登也经历了同样的故事……这种情况可能就是一种操纵行为，证监会当然要调查。所以，我认为他们确实应当引起重视，调查这种可能的违法行