空中激流：中国东航、中国国航和新加坡航空正在上演的三角恋

完美的联手，周密的安排，并且有中国政府最高主管部门的批准：新加坡航空公司（以下简称新航）及其母公司淡马锡（Temasek）正准备收购总部位于上海的中国东方航空股份有限公司（以下简称东航）24%的股权。

 

看上去这是一次共赢的合作。对于连年亏损且服务质量屡受非议的东航，新航将不仅带来其享誉全球的一流服务模式和一流管理策略，还将为东航注入至关重要的现金流，借助客流量日渐上升之势扭亏为盈。与此同时，新航也将获得中国第二大枢纽上海空港的通行证，而空中旅客们将有机会享受到东航大大改进后的优质服务。

 

“毫无疑问，新航以24%的非控股股权（符合2006年9月颁布的收购兼并规定）联手东航，符合中国广大旅客的切身利益，并且将提高东航的竞争力和经营业绩，”沃顿商学院管理学教授拉斐尔·阿密特博士（Raphael Amit）表示。“新航的服务文化和管理实践将提高东航的效率、安全性和管理效力。”

 

但是在中国，“计划不如变化快”。就在宣布收购几个星期之后，随着东航股价大涨，政策导向大转变，以及竞争对手幕后操纵，外加一点民族主义情结，东新合作暂告失败。

 

东航与新航未能如愿合作，令投资方颇感震惊，甚至连东航董事长李丰华也始料未及。已经获得中央政府批准的收购案竟然被东航小股东高票否决，被竞争对手——中国最大的航空公司中国国际航空股份有限公司（以下简称国航）成功地半途拦截。

然而这场未果的收购案背后不无启示。失败之后仔细审视，其中的经验教训将为那些希望高调入股中国国企的外资公司提供颇有价值的活教材。

 

事实上，东新合作并非近年来在中国唯一惨遭搁浅的外资收购。沃顿知识在线曾经有过报道，关于中国证券监督管理委员会（CSRC）拒绝高盛公司(Goldman Sachs)收购福耀玻璃(Fuyao Glass Group)的提议。2006年11月，高盛与福耀签订协议同意以每股8元人民币入股福耀。一年之后——由于冗长的审批过程使得收购一再拖延，福耀股价上涨到每股31元人民币。考虑到协议价格与公司在中国股市中的市值之间存在巨大的差距，因此此笔交易未能得到主管部门的批准。

 

东新恋的起落

 

东航作为上海最大的航空公司，却是中国三大国有大型骨干航空企业集团（国航和中国南方航空股份有限公司，以下简称南航）中规模最小、实力最弱、业绩最差的一个，为了摆脱公司2005年、2006年以及2007年上半年持续亏损的状态，东航正努力借助日益增加的客流量扭转局面。去年，东航开始着手引资行动，希望在引进现金注资的同时获得国外先进的管理技术和知识，从而摆脱经营困境。

 

新航首先对东航表现出兴趣，两家一拍即合。于是2007年9月双方正式签署了具有里程碑意义的投资合作协议。根据协议，新航将通过其母公司淡马锡控股公司拟出资港币71.61亿元（9.18亿美元），以每股港币3.80元认购东航新H股，合计收购东航24%股权。

 

中国东方航空集团（东航的母公司）也拟出资港币42亿元以同样价格购买新H股，确保其在新航入股后占绝对控股地位。

 

随后，新航注资东航的方案获得中国政府的批准，包括主管三大航空集团的中国国务院国有资产监督管理委员会（SASAC）。此后，东航只等股东大会最后通过。

 

2008年1月8日，东航在上海连续召开了由A股股东、H股股东及全体股东参加的股东大会。按照要求，只有三场股东会议的投票都获得三分之二以上的赞成票时，新航入股才能顺利通过提案。

 

在股东大会上，东航小股东们对新航及淡马锡收购提案投了否决票。而就在股东大会召开前两天，国航母公司中国航空集团公司（以下简称中航集团）旗下香港子公司中航有限公司声明，若东航股东大会否决东新合作方案，中航有限将以不低于每股港币5元的价格向东航提出收购，比新航出价高出至少32%。

 

国航拦截成功

 

东新合作遭股东大会否决，使中航有限和国航在这场争夺战中阶段性胜出，引起轰动。事实上，中航有限自2007年5月起多次增持东航H股，并最终达到12.07%的持股比例，成为东航重要的小股东。2008年1月8日的股东大会上，中航有限否决了东新协议。

 

中航有限的否决票令东航遭受始料未及的打击。此前东航为说服股东支持东新合作进行路演期间，东航董事长李丰华曾告诉股东和媒体说，中航有限肯定不会反对东新合作，因为东新合作协议已经获得政府的正式批准。而东航的一位高管透露说，中国国资委一直在向一些中小股东施压，让他们不要反对新航投资。

 

事实上，新航和中航有限并非东航的唯一追求者。让事态变得更加复杂的是，去年11月，国航母公司中航集团曾与国泰航空一起筹划购买东航股份，然而由于遭到政府反对，联手竞购东航计划流产。2006年国航与香港最大的航空巨头国泰达成交易协议，双方互相持有对方17.5%股份。

 

形势为何逆转

 

在股东大会召开之前，政策导向也发生了戏剧性的变化。随着中航和国航前董事会主席李家祥从今年初开始出任中国民航总局局长，不禁让业界倾向于认为中国政府已决定改变航空业改革战略。

 

中信建投证券航空分析师李磊认为：“对于民航的发展方向，前任局长杨元元倾向加强竞争，而李家祥则一向主张民航业重组整合，他们两个人的思路截然相反。”

 

事实上，李家祥已高调宣扬其打造“超级航母”，与国际航空业巨擘抗衡的设想。去年，他多次表达了将国航通过重组、兼并、整合等方式打造成“国际超级航空公司”的愿望，抗衡新航等外资航空公司。

 

作为国有航空公司，国航与中航有限在股东大会投否决票达到“狙击”东新联姻的目的，显示出其在这场东航争夺战中非同一般的野心。

 

分析人士认为，如果没有政府的支持，中航有限不会如此强势地拦截东新合作。那么，是什么让政府改变了心意呢？

 

东航董事会秘书罗祝平认为，首先一个原因就是中国股市在去年全线大涨，在新航拟收购东航24%股份三个月的申请期内，东航A股股价飙升160%。而到最终股东大会召开时，较之于东航的股市市值，新航的要约已经失去了价格魅力。

 

截至2007年5月23日停牌时，东航3.8港元/每股的H股价比停牌前30个交易日平均价格已经溢价了36%。2008年1月，东航的香港H股股价达到每股6.15港元，几乎是新航报价的两倍，其上海A股股价更是较新航报价高出近6倍。“东航股价上涨是中国股市大势所致，”分析师李雷说。如此一来，新航报价与市场价格之间的巨大差额，使东航股东无法接受这一交易。更何况，新航始终无意提价。

 

民航专家李意欣认为，导致形势变化的另一个诱因则是中国人由来已久的民族主义情结。李表示：“对中国政府而言，将国有资产出售给外国投资者是个微妙的问题，需要慎之又慎。一方面，主管部门希望拿出欢迎外资进入的姿态，尤其是对那些承诺带来先进管理技术和经验的投资合作伙伴。而另一方面，政府又不想通过出售国有资产帮助外国投资者进入中国市场。”

 

“尽管这项收购协议早在好几个月之前就获得批准，但眼下，中央政府显然已经不满足于东新协议中的一些条款，” 一位不愿透露姓名的国航高管表示：“中国目前仍然存在着非常强烈的民族主义情结，所以我们认为，东航将股份卖给新航将会威胁中国的民航资源。”

 

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